Gospodarka wciąż w dobrej kondycji
l Wzrost PKB w I kwartale 2008 r. wyniósł 6,1% r/r i okazał się wyższy od prognoz, których mediana była na poziomie ok. 5,7%. Równocześnie wzrost PKB w IV kwartale 2007 r. zrewidowano lekko w górę do 6,4% r/r (wobec poprzedniego szacunku 6,3%).
l Wysokie tempo rozwoju gospodarki było w dużej mierze efektem dynamicznego wzrostu popytu krajowego, który w I kwartale zwiększył się o 6,3% r/r (wobec 6,5% w IV kwartale 2007 r.). Wzrost konsumpcji prywatnej przyspieszył do 5,6% r/r, potwierdzając nasze przypuszczenia o przejściowym charakterze spowolnienia konsumpcji w IV kwartale 2007 r. (do 3,6% r/r). Wzrost nakładów inwestycyjnych brutto wyniósł 15,7% r/r, wobec naszej prognozy na poziomie ok. 14%. Co ciekawe, znacznej rewizji dokonano w przypadku inwestycji za 2007 r., których dynamika została wyraźnie obniżona we wszystkich kwartałach w porównaniu z poprzednimi szacunkami (w całym ub. roku wzrost inwestycji wyniósł 17,6% r/r wobec poprzedniego szacunku 20,4%).
l Dużym zaskoczeniem okazał się wzrost zapasów, który według naszych szacunków odpowiadał w I kwartale za ok. 0,7 pkt proc. przyrostu PKB. Warto jednak pamiętać, że ta kategoria jest w szacunkach PKB wartością rezydualną, w związku z czym trudno na jej podstawie wyciągać daleko idące wnioski na temat procesów zachodzących w gospodarce. Saldo obrotów z zagranicą było mniej więcej zgodne z naszymi szacunkami, obniżając tempo wzrostu PKB w I kwartale o ok. 0,4 pkt proc.
l O ile wzrost PKB był wyższy od oczekiwań, wzrost wartości dodanej brutto w I kwartale 2008 r. był nieco poniżej naszej prognozy i wyniósł 5,5% r/r. Dynamiki wartości dodanej w przemyśle i w usługach rynkowych były mniej więcej zgodne z naszymi prognozami, wynosząc niecałe 7% r/r. Natomiast wyższy od szacunków był wzrost w budownictwie, który wyniósł 16,7% r/r.
...ale jak długo to jeszcze potrwa?
l Dane o PKB potwierdziły, że na początku roku gospodarka polska utrzymała szybkie tempo rozwoju, prawdopodobnie przekraczające potencjalne tempo wzrostu PKB. W kolejnych kwartałach spodziewamy się stopniowego obniżania tempa wzrostu PKB, m.in. za sprawą słabnącej dynamiki inwestycji i pogarszającego się salda eksportu netto. W całym roku dynamika wzrostu gospodarczego powinna wynieść powyżej 5%, ale pod koniec roku może spaść poniżej tego poziomu.
l Warto zwrócić uwagę, że wszystkie wskaźniki koniunktury ostatnio opublikowane wskazują na ryzyko wyraźniejszego spowolnienia gospodarki. Pozostaje to w zgodności z wnioskami z kwietniowego raportu NBP o sytuacji przedsiębiorstw, ze szczególnym uwzględnieniem koniunktury w II kwartale 2008 r.
l Według GUS, koniunktura w maju pogorszyła się. Indeks dla przetwórstwa przemysłowego spadł w ujęciu rocznym o 3 pkt do 20 pkt. Poprawie uległy oceny bieżącej sytuacji, ale pogorszyły się przewidywania odnośnie do popytu i produkcji, a także sytuacji finansowej. Klimat koniunktury w budownictwie (27 pkt) jest oceniany o 5 pkt gorzej niż rok wcześniej. Również indeks PMI dla polskiego sektora przemysłowego zanotował w maju spadek do 49,3 pkt z 50,6 pkt w kwietniu, co jest pierwszym od 3 lat wynikiem poniżej 50 pkt (oznaczającym spowolnienie).
l O ile wskaźnik koniunktury dla handlu detalicznego nie zmienił się w ujęciu rocznym, o tyle dane o koniunkturze konsumenckiej za maj pokazały pogorszenie nastrojów gospodarstw domowych (spadek bieżącego, jak i wyprzedzającego wskaźnika koniunktury). Pogorszeniu uległy oceny zmian sytuacji finansowej gospodarstw domowych i sytuacji gospodarczej kraju. Zwiększyły się obawy o wzrost bezrobocia i możliwość zaoszczędzenia pieniędzy. Poprawie uległy jedynie oceny dokonywania ważnych zakupów.
Produkcja przyspieszyła, ale nie aż tak bardzo
l Wzrost produkcji sprzedanej przemysłu wyniósł w kwietniu 2008 r. 14,9% r/r, co było wynikiem powyżej konsensusu rynkowego, ale poniżej naszej prognozy. Najszybszy wzrost (o 15,7% r/r) zanotowano w przetwórstwie przemysłowym.
l Dość wysoki poziom dynamiki produkcji nie do końca odzwierciedla poziom aktywności ekonomicznej na początku II kwartału 2008 r. Trudność w obiektywnej ocenie sytuacji zwiększa fakt, że aż do października liczba dni roboczych będzie się różnić (w skali i kierunku) w porównaniu z poprzednim rokiem.
l Wzrost produkcji, po wyeliminowaniu wpływu czynników o charakterze sezonowym, wyniósł 11,9% r/r i był najwyższy od ponad roku, ale wydaje się nam, że w kolejnych miesiącach dynamika ta będzie stopniowo słabnąć.
Z kolei sprzedaż poniżej oczekiwań, ale przyzwoita
l Wzrost sprzedaży detalicznej wyniósł w kwietniu 2008 r. 2,9% m/m i 17,6% r/r, przyspieszając z 15,7% w marcu. Był to jednak wynik poniżej oczekiwań. Realny wzrost sprzedaży wyniósł 14% r/r.
l Chociaż dynamika okazała się poniżej prognoz, to różnica nie była na tyle duża, aby zmienić naszą prognozę wzrostu PKB w II kwartale na poziomie 5,6%. Trudno zresztą uznać ją za kiepski wynik. Szczególnie, że w kwietniu odnotowano silny wzrost sprzedaży dóbr trwałych. Sprzedaż pojazdów mechanicznych wzrosła o 27,1% r/r, a sprzedaż mebli, RTV i AGD o 28,3%. Dwucyfrowa dynamika została zaobserwowana we wszystkich działach sprzedaży detalicznej oprócz żywności.
l Deflator sprzedaży detalicznej po raz kolejny obniżył się, wynosząc 3,6% wobec 4% w marcu. Sugeruje to, że presja cenowa w handlu detalicznym pozostaje pod kontrolą.
CPI i PPI jeszcze w dół, inflacja netto w górę
l Inflacja spadła w kwietniu 2008 r. do 4,0%, a szczegółowe informacje GUS pokazują spadek cen towarów, a jednocześnie wyraźny wzrost cen usług. Nie zmieniamy scenariusza inflacji na ten rok.
l Inflacja PPI wyniosła w kwietniu 2008 r. tylko 2,5% r/r (w marcu 2,9%). Na uwagę zasługują przede wszystkim ceny w przetwórstwie przemysłowym, które nie zmieniły się wobec marca, a ich roczna dynamika spadła wyraźnie do 1,6%. Pokazuje to, że firmy w sektorach, gdzie konkurencja rynkowa działa w najszerszym zakresie, nie są nadmiernie skłonne do przenoszenia rosnących kosztów na ceny.
l W kwietniu 2008 r. zwiększyły się trzy spośród pięciu miar inflacji bazowej, w tym inflacja netto, która wyniosła 2,8%. Poza inflacją netto, cztery pozostałe wskaźniki są wyraźnie powyżej górnego przedziału tolerancji wahań wokół celu inflacyjnego.
Niejednoznaczne sygnały z rynku pracy
l Według kwartalnych danych GUS, wzrost napięć na rynku pracy w I kwartale 2008 r. był silniejszy od naszych szacunków. W efekcie przyspieszenia wzrostu zatrudnienia i płac wzrost wydajności pracy wyraźnie zwolnił, a wzrost jednostkowych kosztów pracy przyspieszył w I kwartale 2008 r. (do 8,5% r/r z 6,7% w IV kwartale 2007 r.). Oznacza to ryzyko nasilenia presji inflacyjnej i jest argumentem za dalszym zaostrzaniem polityki pieniężnej.
l Z drugiej strony, ostatnie dane miesięczne pokazały pewne wyhamowanie wzrostu zatrudnienia i spadku bezrobocia, co może sugerować złagodzenie napięć na rynku pracy w przyszłości. Niemniej na razie żadnego złagodzenia nie widać we wzroście wynagrodzeń. W kwietniu wzrost płac w sektorze przedsiębiorstw przyspieszył do 12,6% r/r, powyżej prognoz.
