Wyceny przedsiębiorstwa można dokonać za pomocą co najmniej kilku metod. Najczęściej używa się i opisuje w literaturze metodę DCF, metodę zdyskontowanych dywidend czy metodę zdyskontowanych zysków ekonomicznych (EVA). W niniejszym artykule skupiono się jednak na jeszcze innej metodzie, a mianowicie wycenie przedsiębiorstwa metodą skorygowanej wartości bieżącej (APV), która podobnie jak metoda DCF (zdyskontowanych przepływów pieniężnych) reprezentuje podejście dochodowe do wyceny przedsiębiorstwa. Jaka jest natomiast geneza tej metody, na czym ona polega i jak ją wykorzystać w praktyce? O tym i nie tylko w dalszej części artykułu.

Wycena przedsiębiorstwa metodą skorygowanej wartości bieżącej (APV)

Geneza metody APV

Jak wspomniano na wstępie, metoda APV (Adjusted Present Value), czyli skorygowanej wartości bieżącej należy do grupy metod dochodowych (podobnie jak DCF), które skupiają się na przyszłych wolnych przepływach pieniężnych (Free Cash Flow – FCF). By zrozumieć w pełni metodę APV należy cofnąć się w czasie o mniej więcej pół wieku do momentu powstania modelu Modigliani-Miller (MM), na którym ta metoda w wysokim stopniu bazuje.

Początków modelu MM należy szukać w artykule z 1958 roku, autorstwa dwóch uczonych – F. Modiglianiego i M.H. Millera. Wynikało z niego po przyjęciu wielu daleko idących założeń, w tym o braku podatków, że struktura kapitału tak naprawdę nie wpływa ani na średni ważony koszt kapitału (Weighted Average Cost of Capital – WACC), ani na wartość przedsiębiorstwa. Wskutek dyskusji i wymiany na argumenty Modigliani i Miller wycofali się częściowo ze swoich tez i uwzględnili podatek dochodowy. W tym momencie struktura kapitału miała wpływ zarówno na WACC, jak i wartość przedsiębiorstwa.

W 1963 roku zaprezentowali oni w ramach modelu dwa kluczowe twierdzenia, w tym przyjęli, że wartość zadłużonego przedsiębiorstwa (VL) = wartość niezadłużonego przedsiębiorstwa (VU) o identycznych aktywach i identycznym ryzyku operacyjnym, powiększona o iloczyn kapitału obcego (D) i stopy podatku dochodowego od przedsiębiorstw (T). Twierdzenie to można wyrazić wzorem: VL = VU + D × T.

Iloczyn D × T odzwierciedla dodatkową wartość przedsiębiorstwa, jaka wynika z wykorzystania tarcz podatkowych (z ang. tax shields). Wartość ta jest z kolei pochodną zaliczenia odsetek od długu do kosztów podatkowych.

Model MM został oparty także o wiele innych, daleko idących założeń, z których najważniejsze wymieniono poniżej:

Przedsiębiorstwo w nieskończoność będzie prowadzić działalność o stałych rozmiarach.

Niezmienne przez cały okres życia przedsiębiorstwa zostaną kluczowe wartości, jak zyski, odsetki, zainwestowany kapitał (równy kapitałowi stałemu), kapitał obrotowy netto (kapitał pracujący), nakłady inwestycyjne i równe tym nakładom odpisy amortyzacyjne1.

Struktura kapitału pozostanie niezmienna.

Pomijane są zmiany warunków gospodarczych, jak zmiany cen (inflacja) czy zmiany stóp procentowych.

Uwzględnione w modelu zostało ryzyko operacyjne – M&M analizowali przedsiębiorstwo zaliczone do konkretnej klasy ryzyka operacyjnego.

Inwestycje w obligacje wyemitowane przez przedsiębiorstwo są wolne od ryzyka, w tym bankructwa.

Analizowane przedsiębiorstwo jest i będzie zawsze wysoko rentowne.

Przedsiębiorstwo zajmuje się tylko podstawową działalnością – operacyjną.

Koszt długu to wyłącznie koszt odsetkowy, natychmiastowo i w całości zaliczany do kosztu podatkowego.

Uwzględniony został jedynie podatek dochodowy obliczany wg stałej stopy. Założono również brak ulg czy zwolnień podatkowych.

Wartość przedsiębiorstwa = wartości zainwestowanych kapitałów. Przyjęto, że jest to suma kapitału własnego oraz długu długoterminowego.

Kapitał własny jest w pełni jednorodny, a kapitał obcy przyjmuje formę długu długoterminowego w postaci obligacji o stałym oprocentowaniu. Brak innych składników kapitału.

Pozostałe 66% artykułu dostępne jest dla zalogowanych użytkowników serwisu.

Jeśli posiadasz aktywną prenumeratę przejdź do LOGOWANIA. Jeśli nie jesteś jeszcze naszym Czytelnikiem wybierz najkorzystniejszy WARIANT PRENUMERATY.

Zaloguj Zamów prenumeratę Kup dostęp do artykułu

Możesz zobaczyć ten artykuł, jak i wiele innych w naszym portalu Controlling 24. Wystarczy, że klikniesz tutaj.

Ulubione Drukuj

Zobacz również

Metody wyceny aktywów własnych

Metody wyceny aktywów własnych

Wycena inwestycji jest dobra tylko wtedy, kiedy obie strony transakcji wyjdą na niej win-win. Żeby tak jednak było, obie strony działające w otoczeniu gospodarczym powinny posiadać taką samą informację, wolną od zniekształceń. Oczywiście wiemy, że tak nie jest i tak naprawdę któraś ze stron musi zawsze okazać się w dłuższej perspektywie lekko pokrzywdzona. Co zrobić, by nie być po tej gorszej stronie inwestycji? Trzeba nauczyć się kilku podstawowych metod wyceny własnych aktywów.

Czytaj więcej
Tekst otwarty nr 11-12/2023

Rozwijamy się z naszymi klientami i dla naszych klientów

Rozwijamy się z naszymi klientami i dla naszych klientów

Członek zarządu Controlling Systems o tym, jak zmieniał się controlling w Polsce na przestrzeni ostatnich 20 lat, nowych wyzwaniach oraz szansach dla rozwoju systemów controllingowych i znaczeniu czynnika ludzkiego w rozwoju controllingu.

Czytaj więcej

Polecamy

Przejdź do

Partnerzy

Reklama

Polityka cookies

Dalsze aktywne korzystanie z Serwisu (przeglądanie treści, zamknięcie komunikatu, kliknięcie w odnośniki na stronie) bez zmian ustawień prywatności, wyrażasz zgodę na przetwarzanie danych osobowych przez EXPLANATOR oraz partnerów w celu realizacji usług, zgodnie z Polityką prywatności. Możesz określić warunki przechowywania lub dostępu do plików cookies w Twojej przeglądarce.

Usługa Cel użycia Włączone
Pliki cookies niezbędne do funkcjonowania strony Nie możesz wyłączyć tych plików cookies, ponieważ są one niezbędne by strona działała prawidłowo. W ramach tych plików cookies zapisywane są również zdefiniowane przez Ciebie ustawienia cookies. TAK
Pliki cookies analityczne Pliki cookies umożliwiające zbieranie informacji o sposobie korzystania przez użytkownika ze strony internetowej w celu optymalizacji jej funkcjonowania, oraz dostosowania do oczekiwań użytkownika. Informacje zebrane przez te pliki nie identyfikują żadnego konkretnego użytkownika.
Pliki cookies marketingowe Pliki cookies umożliwiające wyświetlanie użytkownikowi treści marketingowych dostosowanych do jego preferencji, oraz kierowanie do niego powiadomień o ofertach marketingowych odpowiadających jego zainteresowaniom, obejmujących informacje dotyczące produktów i usług administratora strony i podmiotów trzecich. Jeśli zdecydujesz się usunąć lub wyłączyć te pliki cookie, reklamy nadal będą wyświetlane, ale mogą one nie być odpowiednie dla Ciebie.